一直以來，餐飲連鎖都是最容易暴富的生意,，但卻從來不是資本市場(chǎng)最喜歡的生意,。

比如，湘鄂情的創(chuàng)始人孟凱,，從深圳蛇口的一家小餐館做到了“民營餐飲第一股”,。但遺憾的是，上市后的湘鄂情市場(chǎng)并不買單,，股價(jià)一度下跌,，最終湘鄂情的名字都淪為了歷史的注腳。

但在2020年6月,，資本對(duì)餐飲連鎖的態(tài)度發(fā)生了微妙的變化,。由于餐飲連鎖頭部企業(yè)逆勢(shì)擴(kuò)張的戰(zhàn)略，得到資本的青睞股價(jià),，餐飲連鎖頭部企業(yè)的股價(jià)接連走高,。半年時(shí)間內(nèi)，海底撈,、九毛九,、呷哺呷哺的股價(jià)漲幅達(dá)到驚人的1至2倍。

但高光來得快,，去得也快,。自去年2月開始，海底撈,、九毛九,、呷哺呷哺的股價(jià)便開始一路下跌，呷哺呷哺的股價(jià)至高點(diǎn)跌幅超過80%,，海底撈,、九毛九的股價(jià)至高點(diǎn)跌幅也基本被腰斬。

為何在短短半年內(nèi),，資本態(tài)度發(fā)生了翻天覆地的變化,？背后的邏輯其實(shí)也不難理解，2020年資本市場(chǎng)看好餐飲連鎖的邏輯是擴(kuò)張邏輯,。在疫情的壓力下,，頭部的餐飲連鎖有望通過擴(kuò)張,，提高自身集中度,。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

但遺憾的是，由于火鍋品類競(jìng)爭(zhēng)壓力大,、門店擴(kuò)張對(duì)原有門店的沖擊,，導(dǎo)致擴(kuò)張失敗，被迫開啟了關(guān)店模式斷臂求生。

在“一開一關(guān)”的潮水褪去過后,，我們不得不思考,，連鎖餐飲還是個(gè)好生意嗎？

01 潮水褪去的餐飲連鎖

把時(shí)間線拉回2020年,，一場(chǎng)突如其來的疫情,，讓整個(gè)餐飲行業(yè)遭受重創(chuàng)，大量的中小餐飲接連倒閉,。

但對(duì)于餐飲連鎖而言,，疫情雖然是一種挑戰(zhàn)但同時(shí)也帶來發(fā)展機(jī)遇。一方面,，許多中小企業(yè)頂不住疫情壓力,，開始大批倒閉，餐飲連鎖的行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提升,；另一方面,，彼時(shí)所有人都認(rèn)為，隨著疫情的逐步控制,，行業(yè)會(huì)報(bào)復(fù)性消費(fèi),，帶動(dòng)餐飲連鎖的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

因此,，一些資金充裕的餐飲連鎖企業(yè),，開啟了一輪聲勢(shì)浩蕩的逆勢(shì)擴(kuò)張。以海底撈為例,，根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù),，公司門店數(shù)由2019年底的768家暴增至2020年底的1205家，凈增437家,。這一數(shù)字幾乎是海底撈2018年底的全部門店數(shù),。此外，九毛九,、呷哺呷哺2020年全年的開店數(shù)量也同比大幅上漲,。

餐飲連鎖企業(yè)逆勢(shì)擴(kuò)張的戰(zhàn)略也得到資本市場(chǎng)的認(rèn)可。得益于此,，自2020年6月起,，海底撈、九毛九的股價(jià)上漲1倍多,，而呷哺呷哺的股價(jià)漲幅更是超2倍,。

二級(jí)市場(chǎng)看好餐飲連鎖的邏輯也不難理解。餐飲連鎖的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)邏輯=單店經(jīng)營模式*店鋪數(shù)量,。而過去無論是海底撈,、九毛九,、還是呷哺呷哺，其單店經(jīng)營模型都堪比極為優(yōu)秀,。

從圖中發(fā)現(xiàn),，海底撈們的單店經(jīng)營模型都大幅優(yōu)于行業(yè)平均水平。在投資者看來,，只要海底撈們的門店的數(shù)量足夠多,，那么就會(huì)非常不俗的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。因此,，在給予餐飲連鎖企業(yè)估值的時(shí)候,，大多數(shù)人都認(rèn)為應(yīng)該按開店預(yù)期的門店數(shù)給予估值。

但事情轉(zhuǎn)折點(diǎn)發(fā)生在2021年3月,。海底撈的年報(bào)宣告了這一邏輯徹底幻滅,。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，海底撈2020年?duì)I收同比僅增長(zhǎng)7.75%,，利潤(rùn)更是同比下滑87.78%,。九毛九、呷哺呷哺的同樣表現(xiàn)出營收增長(zhǎng),、利潤(rùn)表現(xiàn)均低于預(yù)期,。

從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，資本所期待的營收,、利潤(rùn)雙增的局面并沒有出現(xiàn),。理想與現(xiàn)實(shí)的偏差，讓資本開始用腳開始投票,，海底撈,、九毛九、呷哺呷哺至最高點(diǎn)的跌幅超50%,，回到疫情前的估值水平,。

一個(gè)值得思考的問題是，為什么餐飲連鎖高速擴(kuò)張,，卻沒有帶來營收,、利潤(rùn)的雙增長(zhǎng)呢？

 02 60分的擴(kuò)張能力

關(guān)于這一點(diǎn),，可以進(jìn)一步拆解餐飲連鎖的營收模式：連鎖業(yè)態(tài)的業(yè)績(jī)=單店模型*店鋪數(shù)量,，可以得到答案。

第一個(gè)原因是,，餐飲連鎖在開店的同時(shí),，也在大幅度關(guān)店。

以海底撈為例,，從2020年數(shù)據(jù)可以看到,，海底撈的開店的速度非常迅猛，僅2020年上半年就開了173家門店,。

但如果觀察關(guān)店數(shù)量的話,，會(huì)發(fā)現(xiàn)海底撈關(guān)店的速度也不慢。根據(jù)大數(shù)據(jù)機(jī)構(gòu)“極?！钡臏y(cè)算,，自6月22日起到2020年11月，海底撈的營業(yè)門店出現(xiàn)斷崖式下跌,，其中9月22日跌至2020年最低谷,，僅有門店522家。相當(dāng)于從6月22日起,，3個(gè)月銳減門店200家,。

不僅是海底撈，九毛九在這一年關(guān)閉了不少店鋪,。2020年5月,，九毛九宣布正式關(guān)閉在京津漢的22家門店。

一開一關(guān)的背景下,，餐飲連鎖的營收增長(zhǎng)自然就有限,。但也有人可能會(huì)問，為何餐飲連鎖企業(yè)要不停的開關(guān)店呢,？

這就涉及到第二個(gè)原因,。簡(jiǎn)單說，就是餐飲連鎖在擴(kuò)張的過程中,，單店盈利被明顯稀釋,，導(dǎo)致整體的盈利能力下滑的。

單店盈利被稀釋,，最主要的原因是由于翻臺(tái)率的下降,。根據(jù)國信證券的測(cè)算，2021年3月,，海底撈餐廳的翻臺(tái)率為3.5-3.7次/天,，4月份繼續(xù)下滑至不到3次/天，跌破盈虧平衡線,。

在大規(guī)模擴(kuò)張以后,，海底撈的翻臺(tái)率出現(xiàn)大幅度降低。這一定程度上也意味著,，海底撈擴(kuò)張的店鋪對(duì)原有店鋪造成了沖擊,。

開店不賺錢還得賠錢，餐飲連鎖自然便開啟了一輪關(guān)店潮,。2021年8月,，呷哺呷哺宣布關(guān)店200家,。關(guān)店的原因?yàn)椋x址失誤,，導(dǎo)致店鋪發(fā)生大面積的虧損,。

2021年11月，海底撈也在港交所發(fā)布公告稱,，將實(shí)施“啄木鳥計(jì)劃”,，計(jì)劃在2021年12月31日前逐步關(guān)停300家左右經(jīng)營未及預(yù)期的海底撈門店。

在餐飲連鎖行業(yè),，很多人認(rèn)為,，一個(gè)公司只要打磨好單店模型，就可以快速復(fù)制,。事實(shí)上,，如果能打磨好單店模型，也只能夠打60分,。60分餐飲連鎖企業(yè),，在店鋪基數(shù)少的時(shí)候，可以打造出優(yōu)秀的單店模式,。畢竟,，基數(shù)少就意味著店鋪都是精品店鋪，且不存在有擴(kuò)張店鋪對(duì)原有店鋪的沖擊,。

而一個(gè)餐飲連鎖企業(yè)要做到100份,，最低要求也是要擁有大規(guī)模擴(kuò)張下，依舊保持優(yōu)秀單店模型數(shù)據(jù)的能力,。只是,，對(duì)于現(xiàn)階段的海底撈們來說，尚且做不到,。

03 餐飲連鎖還是個(gè)好生意嗎,？

那么連鎖餐飲還是個(gè)好生意嗎？市場(chǎng)永遠(yuǎn)是對(duì)的,。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

從估值水平來看,，資本市場(chǎng)對(duì)餐飲連鎖仍然是足夠看好的。Choice數(shù)據(jù)顯示,，海底撈,、九毛九、呷哺呷哺的滾動(dòng)市盈率分別為63X,、46X,、23X。橫向?qū)Ρ葋砜?，國際餐飲連鎖巨頭星巴克,、達(dá)美樂,、麥當(dāng)勞的滾動(dòng)市盈率分別為27X、33X,、26X,。

通過估值水平對(duì)比不難發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)的餐飲連鎖估值水平,，甚至還要高出星巴克,，說明資本市場(chǎng)仍然有餐飲連鎖有一定信心,。

那么在大規(guī)模擴(kuò)張失敗后,，資本對(duì)國內(nèi)餐飲連鎖的信心、或者說投資邏輯從何而來,？

在讀懂君看來,，一是從區(qū)域品牌到全國品牌的機(jī)會(huì)，所帶來的增長(zhǎng)市場(chǎng)機(jī)會(huì),。對(duì)于餐飲行業(yè)而言,，擴(kuò)張最難的問題本質(zhì)上是能否“出圈”，說白了,，就是能有多少消費(fèi)群體,。

一般而言，消費(fèi)群體越高,，企業(yè)也能做的越大,，估值也會(huì)給的更高。比如說,，海底撈是明顯的全國化品牌,，不管是在川渝地區(qū)的麻辣火鍋、還是面對(duì)華南地區(qū)的潮汕火鍋,，海底撈都有一戰(zhàn)之力,。而呷哺呷哺明顯是一個(gè)北方的區(qū)域品牌，還未走向全國化,。因此,，無論是市值水平還是估值水平，海底撈都要高出呷哺呷哺一大截,。

任何一個(gè)從區(qū)域品牌逐步走向全國品牌的商業(yè)路徑,，都會(huì)迎來市場(chǎng)擴(kuò)容所帶來的估值中樞上移。比如在大食品行業(yè),，海天是個(gè)全國化品牌,，千禾是個(gè)區(qū)域化品牌。但千禾正不斷出川,，拓展國內(nèi)市場(chǎng),。因此,，雖然千禾市值比不過海天，但其估值水平卻遠(yuǎn)超海天,。

回到餐飲連鎖上來看,，除了海底撈，九毛九,、呷哺呷哺等企業(yè)也存在類似的機(jī)會(huì),。比如說，九毛九的多品牌并行,，也使得其有機(jī)會(huì)從區(qū)域化走向全國化,。

過去，九毛九難以全國化,，本質(zhì)上是因?yàn)槠奉悊栴},，是因?yàn)榫琶糯淼奈鞅辈耍瑑H僅能滿足一部分用戶群體,。即便孵化出的太二酸菜魚成功跑出,，但也尚未能成為全國化，在電話會(huì)議中,，九毛九的管理層曾經(jīng)提到,，太二酸菜魚在川渝地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)存在一定壓力。

因此,，實(shí)施多品類策略,，打造了“九毛九”、“太二”,、“2顆雞蛋煎餅”,、“慫”、“那未大叔是大廚”五大品牌矩陣,，試圖用更多的品類覆蓋更廣的人群,，讓市場(chǎng)看到了餐飲連鎖品牌全國化帶來更多的機(jī)會(huì)。

說白了,，投資餐飲連鎖的邏輯還是一個(gè)容量問題,。從目前的視角來看，連鎖餐飲企業(yè)的容量天然存在一定桎梏,。本質(zhì)上來說,，海底撈們的業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，主要還是源自于品類的增加,、或是店鋪數(shù)量增加,，而非單店鋪同比增長(zhǎng)來帶動(dòng)業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)。

以咖啡連鎖巨頭星巴克為例，2021年,，星巴克在國內(nèi)的數(shù)量達(dá)到5000家,。跟根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，其全球范圍內(nèi)同店銷售增長(zhǎng)73%,，其中,，中國同店銷售增長(zhǎng)19%?？梢詫?shí)現(xiàn)店鋪,、同店銷售的雙增長(zhǎng)。

但國內(nèi)的連鎖餐飲行業(yè)卻很難做到,。從量的角度來看,，海底撈的翻臺(tái)率最高能到9，你要指望這些店量還在增長(zhǎng)是不現(xiàn)實(shí)的,。從價(jià)格的角度來看,，海底撈們也不具備定價(jià)權(quán),。此前,，海底撈提價(jià)后引起了消費(fèi)者的抵觸，便已經(jīng)證明了餐飲連鎖的提價(jià)之難,。

總的來說,，當(dāng)下餐飲連鎖的市場(chǎng)容量仍然具備較高的向上空間，但商業(yè)模式的劣勢(shì)也十分明顯,。從這個(gè)角度來說,，連鎖餐飲能否成為一個(gè)好生意，仍然需要更長(zhǎng)時(shí)間的觀察,。